Долгосрочная неопределенность

Вторым статистическим детерминантом коэффициента капиталовложений является показатель выхода неопределенности за пределы текущих циклических и краткосрочных колебаний инфляции. Коэффициент капиталовложений сам является мерой общей неопределенности. Однако эта мера нелинейна. Неопределенность начинает заметно расти за пределами пятилетнего горизонта. Долгосрочная неопределенность, выражающаяся в спреде процентных ставок по 30-летним облигациям и пятилетним казначейским нотам, характеризует долю общего риска за пятилетним горизонтом. Чем больше спред, тем больше ставка дисконтирования и тем ниже приведенная стоимость потенциального дохода от особенно долгосрочных инвестиций. Как показывает пример 7.5, спред в конце октября 2010 г. имел самое высокое значение с 1900 г., а может быть и за более длительный период. Долгосрочные инфляционные ожидания, ключевой детерминант спреда, эффективно подавлялись во времена золотого или серебряного стандарта в XIX в. ив начале XX в. С 1900 по 1929 г. спред демонстрировал мягкий дефляционный тренд, который преобладал в США в 1879-1900 гг., когда цены сдерживались золотым

стандартом15. Однако после отказа от привязки к золоту в 1933 г. появились долгосрочные инфляционные ожидания и другие неопределенности, которые сохранялись на протяжении всей войны, как показывает расширение спреда между 30-летними и пятилетними бумагами. Сусилением признаков политической стабильности и ослаблением страха перед возобновлением инфляции спред прекратил расширяться в 1950-х гг. и стал сокращаться под влиянием ограничений Рейгана-Волкера в 1980-1982 гг., несмотря на контроль над ценами и зарплатами, введенный президентом Никсоном в августе 1971 г.16 Более близкий к нам бум на рынке жилья, беспрецедентный уровень долгосрочной неопределенности в отношении налогообложения, изменение климата и, пожалуй, регулирование определяли картину в последние годы (пример 7.5)17. Эта переменная «объясняет» одну десятую часть изменения коэффициента капиталовложений на протяжении 44 лет.